"Nos ofrecieron ocho veces el EBITDA" es como empiezan la mayoría de las conversaciones sobre la venta de una empresa. Suena a precio. No lo es. Ocho veces el EBITDA es un valor de empresa: lo que un comprador paga por las operaciones, sin importar cómo se financian. Lo que los dueños realmente reciben es el valor del patrimonio, después de pagar a todos los demás que tienen derechos sobre el negocio.
El puente, paso a paso
- Deuda neta (240): préstamos bancarios y bonos menos la caja. La caja que se cuenta aquí debe ser realmente excedente; la caja que el negocio necesita para operar forma parte de la empresa.
- Arrendamientos (60): las obligaciones de arriendo de largo plazo se comportan como deuda y los compradores las tratarán así.
- Intereses minoritarios (30): la parte de las filiales que pertenece a otros dueños.
- Déficits de pensiones y provisiones (20): obligaciones que costarán caja en el futuro.
- Activos no operativos (+40): inversiones, inmuebles o participaciones que el negocio no necesita suman al valor.
En este ejemplo el valor titular es de 960 millones, pero los accionistas reciben 650 millones, alrededor de dos tercios. Cada línea del puente es una negociación. Acordar que 20 millones de caja son excedentes y no operativos, o que una provisión es menor que la estimación del comprador, mueve el valor del patrimonio tanto como subir el múltiplo en 0,17 veces.
Dónde pierden valor los vendedores
- Capital de trabajo normalizado. Los compradores fijan un nivel objetivo; si el negocio se entrega con menos, la diferencia se descuenta del precio.
- Partidas asimilables a deuda. Ingresos diferidos, bonos impagos, pasivos tributarios e inversiones postergadas aparecen en el puente del comprador.
- EBITDA ajustado. Los costos no recurrentes que el vendedor suma de vuelta deben estar documentados; cada uno que se rechace se multiplica por el múltiplo.
Bartor S.
Fundador
