Juros e capex: como a taxa mínima de atratividade redesenha o investimento

Por uma década depois da crise de 2008, o dinheiro foi quase de graça. Os títulos públicos de longo prazo dos Estados Unidos e da Europa rendiam de 1% a 3%, e em alguns anos menos que nada. Os orçamentos de capital foram montados nesse mundo. Depois, entre 2022 e 2023, os bancos centrais subiram os juros mais rápido do que em qualquer momento dos últimos quarenta anos, e o rendimento do título do Tesouro americano de dez anos passou de 4%. Muitos casos de investimento aprovados alguns anos antes não seriam aprovados hoje.

Os juros chegam ao investimento de capital por meio de um único número, a taxa de desconto. Entender como esse número se move, e quais projetos são mais sensíveis a ele, é uma das coisas mais valiosas que FP&A pode levar a um comitê de alocação de capital.

Do banco central à taxa mínima de atratividade

O custo médio ponderado de capital (WACC) combina o custo da dívida e o custo do capital próprio. Os dois partem da taxa livre de risco. Quando ela sobe três pontos, o custo da dívida nova sobe mais ou menos o mesmo, e o custo do capital próprio sobe, a menos que o prêmio de risco de mercado caia ao mesmo tempo. Uma empresa cujo WACC era 7% pode se ver em 9% ou 10% em dois anos sem nenhuma mudança no próprio risco.

Projetos de vida longa sofrem mais

O efeito de uma taxa de desconto mais alta depende de quando o caixa chega. Um projeto que se paga em poucos anos mal percebe; um cujo valor está em fluxos daqui a dez ou vinte anos perde a maior parte. É o mesmo efeito de duration que faz os títulos longos caírem mais que os curtos quando os juros sobem.

A uma taxa de desconto de 6%, o ativo de infraestrutura de 200 milhões é o projeto mais valioso da lista, com VPL de 30 milhões. A 10%, ele destrói 37 milhões. A melhoria de eficiência de seis anos perde metade do VPL, mas continua claramente positiva. Juros mais altos não cortam o investimento de forma igual; eles inclinam a carteira para longe dos ativos de vida longa, como fábricas, redes, energia e imóveis, em direção aos de retorno rápido.

O que acontece com a carteira de projetos

Em uma carteira de trinta projetos, subir a taxa mínima de 7% para 11% reduz o capex que se qualifica de cerca de 1,1 bilhão para 0,5 bilhão, e o VPL do que sobra de 367 milhões para cerca de 100. É o mecanismo pelo qual a política monetária desacelera a economia: não por uma decisão única, mas por milhares de comitês de investimento aplicando um número mais alto.

Consequências práticas para FP&A

1. Atualize o WACC quando os mercados se movem. Uma taxa mínima definida há cinco anos e nunca revista rejeita bons projetos ou aprova maus. Pesquisas com CFOs feitas por Ravi Jagannathan e colegas mostraram que as taxas mínimas das empresas ficam bem acima do custo de capital e raramente se movem com os juros.
2. Mostre cada caso a várias taxas. O VPL ao WACC atual, e com um e dois pontos a mais, diz ao comitê quanto do caso depende de os juros ficarem onde estão.
3. Separe o financiamento do projeto. Dívida barata a taxa fixa captada anos atrás não melhora um projeto novo; o projeto precisa superar o custo de capital de hoje.
4. Revise o capex aprovado e ainda não gasto. Projetos aprovados a 7% que não começaram devem ser testados de novo à taxa atual. Parar um é mais barato antes do primeiro pagamento.
5. Busque valor em fases e opções. Com juros altos, sobe o valor de esperar, de construir por etapas e de manter flexibilidade. Uma primeira fase menor com opção de expansão muitas vezes supera o projeto completo.